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巴菲特的投資理念落伍了嗎

2018-05-18 06:27:00 上海證券報 

  陳 理

  因為伯克希爾·哈撒韋公司今年一季度發生虧損及部分傳統行業股票表現不佳,有評論就認為巴菲特投資理念已落伍,價值投資正遭遇成長型投資的嚴峻挑戰。得出這樣的判斷,顯然是對財務報表不甚熟悉,對巴菲特及其投資理念一知半解,對投資理論基本問題缺乏正確認識。

  伯克希爾公司一季度發生虧損是由於會計規則變化,當期未實現的投資損益被記入損益表,而在此前,未實現的投資損益記入資產負債表的權益部分。實際上,一季度伯克希爾公司投資成績非常亮麗:保險承銷業務收入4.07億美元,而年同期虧損2.67億美元。保險投資收入10.12億美元,同比增加11.5%。鐵路、公用事業和能源業務運營收入17.3億美元,同比增加31.30%,其他業務收入21.96億美元,同比增長36.6%。公司營業利潤出現了48.7%的大幅增長,達到52.88億美元。

  評說巴菲特的價值投資理念,先得弄清巴菲特投資理念的核心以及適用範圍。以所有者心態,以合理價格買入高品質企業股票,長期持有,復利累進,適度集中,是巴菲特投資理念的主要內涵。而由巴菲特對市場短期是投票機、長期是稱重器的價值投資理念本質可知,把投資分為價值投資和成長型投資在理論上是錯誤的,在實踐中是有害的。價值投資在評估企業價值時當然要用到成長性這個變量,巴菲特的價值投資向來十分註重企業經營品質和內在價值的增長。巴菲特投資思想是開放式、不斷進化的,不斷博采眾家之長,為我所用。歷史上,巴菲特的投資思想經歷了三個階段的進化,目前還在不斷進化。

  兩周前,筆者去美國奧馬哈參加伯克希爾第53次年度股東大會。一位8歲小姑娘黛芙妮的提問和質疑,就讓筆者頓悟巴菲特的投資境界。

  小黛芙妮的問題是:“巴菲特先生,你能不能給我們解釋一下為什麽伯克希爾很多投資已偏離了你們之前早期的輕資產投資理念?尤其具體談一談你要去投資BNSF鐵路公司,而不是買輕資產的公司?比如說更多持股美國運通。”

  巴菲特回答得很幽默:“我還以為我買這個股票買對了,現在你一說我簡直覺得自己犯錯了似的。我的答案是這樣的,我們一直都偏好這種能給我們帶來很多資本回報的公司,比如說像喜詩糖果,還有其他一些企業都是這樣。美國運通收益非常好。我們為什麽買BNSF這個公司呢?是因為我們能進行更好的資本部署,而且當時的價格也非常合理。當然它如果還是輕資產就好了,如果沒有這些橋,沒有這些火車,沒有鐵路,那我們就沒有鐵路行業了。所以,它必須是重資產的。但在這些方面,在重資產投資的行業中,我們獲得的回報還是非常可觀的,我們買的價格很合理。我們也賣了很多讓我們在資本方面有很大負擔的項目,我覺得我們需要去發展的這種企業是需要輕資產的,並且在很長一段時間能給我們帶來回報的。所以,我們第二好的選擇仍然是很好的選擇。”

  巴菲特的黃金搭檔查理·芒格補充說:“如果每個人都能一直買輕資產的股票,當然很好。那重資產就沒人買了。我們在公共事業方面比如鐵路的回報,其實蠻令我們滿意的。我們還有兩家這樣的公司,所以我覺得他們對我們來說雖然不是最好,但足夠好。”

  巴菲特接著又說:“如果我們把所有的錢都投入可口可樂,當然那又是另外一種情況了。以蘋果公司這樣的業務,其實不需要太多資本投入。但很少有企業可以提供給我們這樣的機會,現在這種高回報的公司已很難找了,尤其輕資產的公司。”

  筆者幾年前在為楊天南翻譯的《巴菲特之道》寫序時,把投資行為分為三重境界:聰明投資、精明投資、高明投資,分別對應王國維關於人生三境界的論述。第三重高明投資的境界主要表現有:一曰自知之明,投資方式與性格偏好和生活方式高度吻合。巴菲特正是以他喜歡的方式做他喜歡的事的傑出代表。二曰無為而治,不戰而勝,戰之大勝。三曰靈活適應,投資方式與商業模式完美融合,構建以投資為核心的生態系統。巴菲特晚年投資消耗大量資本、回報合理、確定性高的非管制公用事業,就為了靈活適應其規模巨大、浮存金較多的實情。而最關鍵的是,在伯克希爾公司內部形成了一個閉環的生態鏈,伯克希爾因此已進化成一臺生態型的終極復利機器。四曰持續進化,能力圈持續擴大,思想更加開放,技術更加全面。巴菲特重倉擁有生態型科技公司蘋果,正是逐步擴大能力圈和適應新環境持續進化的表現。五曰極高的商業洞察力,對商業模式有極高的領悟能力和風險嗅覺,如護城河理論及三類業務的劃分等。

  巴菲特固然不是神,也有誤判之時,但他在正確的方向上持續學習,用一生的時間構建了一個以投資為核心的生態系統,實現了投資方式與商業模式、生活方式無縫融合。我國投資者追隨、學習巴菲特的價值投資理念,對這些基本概念及涵義理該梳理清楚。

  (作者系上海實力資產首席投資官,中道巴菲特投資俱樂部主席)

(責任編輯:劉偉 HF113)
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